刘煜辉，中国社会科学院金融重点实验室主任，中国经济评价中心主任，研究员，香港金融管理局客座研究员。
目前，股市的风险偏好、估值以及流动性溢价都受到下行通道的压制，较好的投资策略是注重资产变现能力，主动压缩资产的久期。
费雪提出的“债务-通缩理论”揭示了一个完整的信用泡沫幻灭的过程，西方经济体在这一理论提出后的80年中所历经的几次债务周期皆是如此。这一过程的第一阶段，即“经济下行+利率上行”。这时债务链还没有破裂，由于收入不能支撑高企的融资成本，债务人不得不依靠进一步负债来维持资金周转，此时经济下行的同时利率上行。第二阶段即“经济下行+利率下行”。由于泡沫破裂，信用违约真实发生，被确认为坏账的债务人不再寻求新的资金，等待的是债务重组和资产清算，此时货币需求会快速下降，经济下行和利率下行同时发生。他表示，国内上一次出现“从资产荒到负债荒”是2013年，彼时靠货币信用扩张制造了一个两年半的利率下行，但如今情况已然不同。
资产荒和加杠杆一个自我强化的过程。收益率越下，所需杠杆率越高，所需资产就越多。相反，收益率越上，越是缺钱，并演变成“负债荒”。因此，国内未来新的一轮利率下行趋势形成的场景，极有可能是房地产泡沫缩水已经确立并深化至一定阶段之后。
美联储停止国债再投资，5年后约可将资产负债表瘦身1.35万亿美元。“缩表”对美元流动性的冲击以及全球资本流动的冲击，要比加息的冲击更为直接。到2018年，美国10年期国债有可能达到3.5%-4%的水平。在此影响下，我国的10年期国债将回到2013年下半年4.5%-5%的区间。
货币市场利率中枢步入上升通道，“间歇性钱紧”将成常态。笼统的衡量股指已经意义不大，因为股票市场结构已经发生较大变化。目前，风险偏好、估值以及流动性溢价受到下行通道的压制，投资者都会往确定性聚拢，形成资产溢价，但这个“度”能张开到多大，可能终将要接受宏观经济条件的考验。因此，注重资产管理变现能力，主动压缩久期，是当前比较好的投资策略。
来源：中国证券报
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